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【申万宏源新三板深度】分拆上市不易 精选层仍是首选——聚焦新三板改革系列报告之五

导语上市公司子公司是新三板重要板块,成长性与盈利能力表现优秀。

申万宏源S新三板 · 2019-12-23 · 浏览9079

  主要结论

  分拆上市规则正式发布,未包含新三板转板上市情形。12月12日,证监会正式发布了《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》,相对于征求意见稿,正式文件作了几点重要调整:1)降低了对上市公司的净利润要求。分拆后上市公司3年累计净利润从10亿元调低至6亿元;2)突破了禁止拟分拆子公司使用上市公司募资的红线,拟分拆所属子公司最近3个会计年度可使用募集资金合计不超过其净资产的10%;3)大幅放松了上市公司和拟分拆子公司董事、高管在子公司的持股比例要求。值得注意的是,规定仅限于分拆子公司“IPO上市”和“借壳上市”两种情境,没有规定转板上市情形,因此,推测不符合分拆条件的上市公司子公司,可以公开发行并进入精选层,但暂时无法通过转板来绕开A股监管规定。

  上市公司子公司是新三板重要板块,成长性与盈利能力表现优秀。我们筛选出了144家上市公司新三板挂牌子公司,其中创新层公司24家,符合征求意见稿中精选层条件的21家。持股比例来看,上市公司持有新三板挂牌子公司股份比例平均为58.13%,中值为55.97%。上市公司挂牌子公司是新三板优质板块:1)盈利能力和成长性均明显优于创新层和基础层。上市公司子公司2018年净利润增长中值为10.16%,而创新层和基础层分别为-1.95%和-1.98%;2)净利润增长率与ROE优于创业板和中小板。上市公司子公司ROE中值为11.46%,而创业板和中小板为7.42%和6.37%。3)部分子公司市值巨大,值得关注。挂牌子公司有37家净利润超5000万,18家净利润超1亿,在新三板交易的市值超50亿的有8家,如成大生物、贝特瑞、颖泰生物、钢银电商、翰林汇等。

  分拆上市不是主流,精选层是良好的选择。首先,符合分拆上市条件的公司并不多。根据我们测算,144家上市公司新三板子公司,仅31家符合分拆条件,占21.5%。而这31家仅有18家满足上市条件(满足科创板11家,满足创业板14家)。造成分拆障碍的前三大原因是:“6亿净利润标准”(62.5%)、“连续3年盈利要求”(25%)和“36个月内证监会处罚”(18.1%)。其次,放弃控制权强行分拆成本过高。不符合分拆条件的子公司,只能用放弃控制权来分拆上市,时间长、成本高,上市公司无动力放弃优质资产,因此难以成功;最后,精选层完全可以解决两大子公司诉求。1)精选层可以满足子公司公开募资和交易流动性的需求;2)精选层可以增加多样化的激励工具,提高子公司积极性。随着上市公司成为重要的产业资本和孵化平台,上市公司投资、并购新三板公司,孵化子公司挂牌新三板将成为常态,精选层成为不符合分拆上市条件却质的优良的上市公司子公司的良好去处,预计这部分资产将构成新三板精选层的重要组成部分,成为精选层独特的吸引力。

  目录


  1.分拆上市规则发布,未包含转板上市情形

  2019年8月23日,证监会发布上市公司分拆子公司上市的征求意见稿,12月12日,证监会正式发布了《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》。

  《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》对分拆上市的适用范围、分拆条件、信息披露、决策流程等作出了规定。相比于征求意见稿,正式文件作出几点重要的调整,包括:

  1) 降低了对上市公司的净利润要求。上市公司在扣除拟分拆子公司的按权益享有的净利润后,三年累计净利润从10亿元调低至6亿元;

  2) 突破了禁止拟分拆子公司使用上市公司募资的红线。征求意见稿规定上市公司募投业务和资产不得分拆上市,而正式文件中,拟分拆所属子公司最近 3 个会计年度使用募集资金合计不超过其净资产10%的除外;

小金棋牌游戏   3) 大幅放松了董事、高管在子公司的持股比例要求。征求意见稿规定上市公司董事、高管,以及拟分拆子公司的董事、高管,在拟分拆子公司合计持股比例不超过10%,而正式文件中,对上市公司和拟分拆子公司的董事、高管做了分别规定,前者持股不超过10%,后者持股不超过30%;

  表1中,我们详细分析了征求意见稿和正式文件的区别:

  值得注意的是,《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》仅规定了分拆子公司“IPO上市”和“借壳上市”两种情境,没有规定转板上市情形。而上市公司子公司在新三板挂牌并没有限制,因此,推测上市公司子公司暂时无法通过精选层转板来绕开监管规定,即上市公司子公司需完全满足《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》的情况下,才可从精选层转板上市。

  2.上市公司挂牌子公司是新三板重要板块

  2.1 144家上市公司子公司,创新层和准精选层公司多

  我们从新三板中,共挑出了144家A股上市公司子公司。筛选条件是:第一大股东是上市公司(142家),或者第一大股东不是上市公司但实控人是上市公司(2家)。

  144家上市公司子公司中,共有24家创新层企业,占比达16。7%,远比整体市场7。4%的创新层占比要高。并且,这24家创新层企业,符合精选层条件的公司共21家,占比达87。5%。

小金棋牌游戏   从持股比例来看,上市公司持有新三板挂牌子公司股份比例平均为58.13%,中值为55.97%,持股比例在50%-60%的占比最高。

  2.2 上市公司挂牌子公司的ROE和业绩增长表现优秀

  从体量上来看,上市公司挂牌子公司收入与净利润中值和创新层整体相当,但2018年ROE中值、收入增长率中值、净利润增长率中值分别为11.46%、13.88%和10.16%,成长性与盈利能力均明显高于创新层和基础层。

  甚至与A股相比,上市公司挂牌子公司的ROE与成长性也不低。如图6所示,上市公司挂牌子公司2018年净利润增长率与ROE的中值明显高于中小板与创业板。

  2.3 部分子公司市值巨大,值得关注

  我们筛选出了37家净利润在5000万以上的上市公司挂牌子公司,其中18家公司的净利润超过1亿,且有8家公司的市值超过了50亿元。除去两家期货公司和一家保险公司外,市值超50亿元的新三板子公司包括成大生物、贝特瑞、颖泰生物、钢银电商、翰林汇。

  3.分拆上市不是主流,精选层是较好的选择

  3.1 估算仅18家公司可分拆上市,净利润不满足是最大障碍

小金棋牌游戏   根据我们测算,144家上市公司新三板子公司,仅31家达到分拆标准,占21.5%。而这31家仅有18家满足上市条件。

  图7总结了这些公司分拆上市的条件满足情况。对于上市公司的新三板子公司来说,最大的分拆障碍来自于拆除子公司后,上市公司过去三年累计净利润小于6亿,该情境占比达62。5%。此外,“上市公司近3年没有连续盈利“、”3年内受过证监会处罚“、”挂牌公司董事高管持股超过30%”也成为重要原因,这三个原因占比分别达到25%、18。1%和11。1%。

  此外,31家符合分拆条件的上市公司,其拟分拆新三板子公司仅18家符合上市条件,其中11家符合科创板上市条件,14家符合创业板上市条件。

  以下是18家公司的信息列表。

  3.2 放弃控制权上市成本高,精选层是较好路径

  不满足分拆条件的上市公司挂牌子公司,若要上市,只能通过放弃上市公司控制权来分拆。这种方式存在两大问题:

  1)能上市的子公司是较优质的资产,上市公司没有动力剥离优质资产;

  2)上市公司转移子公司控制权后,子公司要至少再经过两年,才能申报创业板或科创板,而申报主板、中小板则要经过三年时间,时间成本高昂。

  因此,用放弃控制权来分拆子公司上市的方法并不是最优路径,我们认为,上精选层是个好的选择。精选层至少解决了两个重要问题:

  1)解决上市公司子公司的公开募资和流动性问题。由于新三板并非交易所,因此上市公司子公司申报精选层无需符合《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》,精选层具有公开发行功能,并且未来将通过降低门槛,引入更多机构投资人来增强流动性;

  2)解决上市公司子公司的员工激励与积极性问题。在精选层具备交易流动性和较好的募资手段后,将有更多方法可以激励到子公司的管理层,调动公司员工积极性。

  随着上市公司成为重要的产业资本和孵化平台,上市公司投资、并购新三板公司,孵化子公司挂牌新三板将成为常态,精选层成为不符合分拆上市条件却质的优良的上市公司子公司的良好去处,预计这部分资产将构成新三板精选层的重要组成部分,成为精选层独特的吸引力。

图片来源:123RF

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